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國軒高科（002074）：三元鋰電蓄勢待發(fā)，鞏固鋰電龍頭地位

來源：東吳證券

深度拓展產(chǎn)業(yè)鏈，鞏固動力電池龍頭地位。國軒高科，2006年成立，專注于動力電池領域，2014年開始在動力電池領域嶄露頭角進入前五，到2016年底已形成近6Gwh產(chǎn)能，預計2016年出貨量2.3Gwh，同比增長130%，市占率近10%，排名第四。2016年預計動力電池收入超40億，凈利潤超10億。公司研發(fā)收入占比超過5%，建立完善研發(fā)體系不斷提高電池能量密度，同時戰(zhàn)略拓展上下游以控制成本及開發(fā)市場。上游方面，磷酸鐵鋰正極材料自供，三元正極材料將逐步實現(xiàn)自給，與星源材質(zhì)合作建設8000萬平方隔膜年中將投產(chǎn)，5000噸硅碳負極材料規(guī)劃建設中。下游方面，持股北汽新能源3.75%股權建立深度戰(zhàn)略合作關系，也和眾多主流整車廠保持良好合作關系。

動力電池行業(yè)2017年洗牌，強者恒強龍頭勝出。新能源汽車新版補貼政策已出臺，盡管補貼下降明顯，但不確定性消除，乘用車和物流車拉動，2017年產(chǎn)銷量有望超過75萬輛，后續(xù)積分制和多款新車型推出，2020年產(chǎn)銷量有望突破200萬輛。動力電池方面，2016年出貨量為29Gwh，年底產(chǎn)能已超過60Gwh，預計2017年出貨量為37.8Gwh（同比增長29%），2020年94Gwh，2017年產(chǎn)能過剩加劇，預計電池價格將出現(xiàn)較大幅度下降。同時三元鋰電市場份額不斷提升（預計17年需求量為14.7Gwh，同比增長120%，未來復合增速60%），對于動力電池能量密度要求也將大幅提升。2016年前五家動力電池企業(yè)市占率已超過70%，前五家產(chǎn)能利用率也明顯高，預計2017年將進一步集中，龍頭企業(yè)有望在行業(yè)洗牌中勝出。

公司三元鋰電蓄勢待發(fā)，磷酸鐵鋰穩(wěn)步推進。1）磷酸鐵鋰方面，為應對新能源客車增速放緩，公司新開發(fā)宇通、北汽福田等客戶，2017年出貨量預計有望達到3Gwh，同比增長30%。價格方面預計下降15%，1.95元/wh，毛利率下降約5%，未來磷酸鐵鋰整體保持穩(wěn)定。2）公司已形成2Gwh三元鋰電產(chǎn)能，未來每年擴產(chǎn)2Gwh，率先開發(fā)北汽、眾泰、奇瑞等乘用車客戶。其中配套北汽EC180已于年初上市，定位市內(nèi)代步，經(jīng)濟性凸顯，產(chǎn)銷有望到5萬臺，加之其他車型，三元出貨量預計有望達到1.8Gwh，預計均價為1.75元/wh，毛利率預計為38%，三元鋰電是未來的主要增長點。